比音勒芬(002832)

事件

公司公布2018年報及2019一季報，2018年實現營業(yè)收入14.76億元，同比增長39.96%；歸母凈利潤2.92億元，同比增長62.16%；扣非歸母凈利潤2.72億元，同比增長58.49%。19Q1實現營業(yè)收入4.72億元，同比增長27.37%；歸母凈利潤1.30億元，同比增長52.91%；扣非歸母凈利潤1.26億元，同比增長48.15%。

公司決定每10股派發(fā)現金紅利5.00元（含稅），以資本公積金每10股轉增7股，共計派發(fā)0.90億元現金股利，

簡評

公司2018年營業(yè)收入同增39.96%，繼2017年終端銷售顯著

回升后，繼續(xù)保持高速增長，增速同比大幅提升14.7個pct。Q1-Q4單季收入分別同比增長30.31%、44.85%、45.70%、40.63%，下半年呈現加速增長，未受消費大環(huán)境影響，品牌VIP貢獻銷售較多，消費黏性較強。

公司長期穩(wěn)居高爾夫服飾細分領域頭名，堅持“三高一新”，品牌力的積累和堅持優(yōu)質產品品質為2017年來的厚積薄發(fā)提供驅動，外延內生增長均持續(xù)強勁。目前渠道涵蓋全國高端百貨商場、購物中心、機場高鐵交通樞紐以及高爾夫球場，全面接入目標人群，2018年凈開店112家至764家，整體開店加速，其中直營凈開71家至365家，加盟凈開41家至399家。同時推進店鋪選址、擴大面積等升級改造，店鋪數同比增加17%，預計同店增長20%+。未來將以一二線城市高端社區(qū)為潛在市場進行深挖，同時將進一步下沉至發(fā)展較快的三四線城市，預計市場容量1500到2000家。

2018年8月公司推出度假旅游新品牌威尼斯，對標FILA，但加價倍率更低，亦低于主品牌，針對高品質旅行生活中產消費人群。2018年威尼斯店鋪約40家，2019年訂貨會情況良好，將繼續(xù)擴張，預計凈開40家左右，復制主品牌模式，捷足先登，收割旅游服飾藍海，力爭成為度假旅游服飾第一聯想品牌。

2018年綜合毛利率63.28%，同比下降2.13個pct，主要是威尼斯收入占比提升的影響。期間費用率39.6%，同比下降3.3個pct，其中銷售費用率、管理費用率同降2.9、1.3個pct，內部精細化管理效益提升，單店盈利空間擴大。加上18Q4通過高新技術企業(yè)認定，15%優(yōu)惠稅率改善業(yè)績彈性大。19Q1毛利率回升，同比提升0.72個pct至64.53%，期間費用率繼續(xù)同降0.63個pct至32.01%，業(yè)績繼續(xù)高增，持續(xù)高于營收增速。

投資建議：公司屬于本土高端運動時尚優(yōu)質稀缺標的，業(yè)績連續(xù)多個季度超預期，我們持續(xù)看好公司細分領域領導力、運動休閑市場擴容以及業(yè)績高彈性。公司2018年10月公布擬將IPO募投項目中新增營銷網絡店鋪數量由224家增至不超過400家，同時將1月份開始的5000萬-1億元股份回購計劃中回購最高價由42元/股提升至70元/股，彰顯充足信心。我們認為品牌市場仍未完全打開，品牌人群有進一步擴大潛力，2019年外延擴店預計保持10%+，上調公司2019-2020年歸母凈利潤預測至4.13億、5.26億元，EPS分別為2.28元/股、2.90元/股，對應當前PE分別為21倍、17倍，維持“買入”評級。

風險因素：高端市場需求受宏觀經濟趨緩影響；新品牌尚需培育期，前期支出對業(yè)績帶來影響等。